A Shell apresentou ao management da Raízen um desenho próprio para enfrentar o momento de estresse financeiro da companhia e destravar uma reestruturação considerada mais rápida de executar, sem dividir a empresa em duas, segundo apuração do Pipeline, do Valor. A proposta agora deve ser levada à discussão no conselho, em meio a negociações paralelas conduzidas por Cosan e BTG com prazo de resposta até esta última sexta-feira.
A mudança de postura da Shell, ainda de acordo com o Pipeline, é relevante porque a britânica vinha resistindo, nos últimos meses, a colocar um cheque maior que o da sócia Cosan — ambas controlam a Raízen. Agora, porém, a Shell já teria aceitado aportar mais recursos do que a parceira para viabilizar uma solução de capitalização e evitar que a situação se deteriore.
O que está em jogo na mesa dos sócios
O ponto central é como estruturar uma capitalização capaz de dar fôlego à Raízen antes de uma renegociação mais ampla com credores. No desenho apresentado pela Shell, a empresa seguiria íntegra, ao menos neste momento, e a capitalização seria acompanhada posteriormente por uma conversa com bancos e detentores de dívida sobre a reestruturação do passivo.
A própria companhia, por ora, não considera entrar com pedido de recuperação judicial, conforme a mesma apuração. Ainda assim, a pressão é alta: a dívida líquida encerrou o último trimestre em R$ 55 bilhões e a alavancagem financeira está em 5,3 vezes.
Esse cenário ajuda a explicar por que credores e sócios olham para a equação com urgência. Antes de qualquer rearranjo mais profundo da dívida, a premissa é que os acionistas precisam chegar a um acordo sobre a capitalização.
A proposta da Shell: mais dinheiro e menos complexidade
No plano da Shell, em um cenário de capitalização de cerca de R$ 5 bilhões, a britânica estaria disposta a colocar um pouco mais de R$ 3,5 bilhões, com o restante vindo da Cosan e de seu principal acionista, Rubens Ometto, segundo o Pipeline. O valor exato da capitalização, contudo, ainda não estaria totalmente definido.
A ideia, conforme descrita, é que apenas após o aporte a Raízen abra a etapa seguinte: negociar com credores uma reestruturação da dívida líquida, o que poderia envolver conversão de crédito em participação acionária (equity), em princípio.
Mesmo com aporte superior, a Shell não se tornaria controladora, segundo a apuração, porque haveria a possibilidade de a Raízen fazer um follow-on adiante — uma nova oferta de ações para captar recursos no mercado. Essa operação poderia diluir a própria Shell, caso ela não acompanhe a subscrição. Além disso, os credores também poderiam converter parte do crédito em equity nessa eventual oferta, alternativa considerada para reduzir o nível de alavancagem.
O plano Cosan-BTG: cisão e injeção maior de recursos
Em paralelo, Cosan e BTG (por meio de fundos) apresentaram à Shell uma proposta com prazo de resposta nesta sexta-feira, segundo o Pipeline. Esse desenho, ao contrário do modelo da Shell, contempla a cisão da Raízen em duas companhias: uma focada em açúcar e álcool e outra voltada à distribuição de combustíveis.
O pacote descrito inclui um aporte de R$ 3 bilhões dos dois sócios e uma injeção adicional de R$ 5,3 bilhões pelos fundos de private equity do BTG na empresa de distribuição, totalizando, no mínimo, R$ 8,3 bilhões. Esse montante poderia crescer com uma nova oferta de ações.
A divergência, portanto, não é apenas de valores, mas de arquitetura: enquanto Shell busca uma solução de capitalização seguida de negociação com credores sem mexer no formato societário da companhia neste momento, Cosan e BTG propõem redesenhar a empresa desde já, separando negócios e criando uma estrutura que, na visão dos proponentes, facilitaria aportes e decisões específicas por unidade.
Por que a Shell recuou da exigência de aporte igualitário
A apuração aponta que a Shell chegou a condicionar a capitalização a um aporte igualitário entre os dois principais acionistas. Esse acordo poderia incluir a entrada de um terceiro investidor, o que diluiria riscos e dividiria o esforço financeiro.
Como não conseguiu trazer um novo sócio, a britânica teria passado a buscar uma saída mais rápida para evitar um “cenário pior de estresse” para a Raízen, segundo o relato. Na prática, o maior aporte da Shell funcionaria como uma ponte para ganhar tempo e reduzir a temperatura, abrindo caminho para uma reestruturação do passivo com os credores em uma fase posterior.
Credores resistem à cisão e pedem solução “mais simples”
A discussão sobre cisão não é consenso. Na visão de alguns bancos credores da Raízen, conforme apuração do Pipeline, não faria sentido discutir uma divisão da empresa neste momento. O argumento é que uma cisão poderia fragilizar a companhia e dificultar uma resolução para a dívida, em vez de facilitar.
Esse tipo de leitura costuma ganhar força em períodos de alta alavancagem: credores tendem a preferir soluções lineares e executáveis, com previsibilidade de governança e menor risco de disputas societárias, especialmente quando o foco é preservar valor e garantir capacidade de pagamento ou de conversão ordenada de passivos.
A proposta da Shell dialoga com essa preferência ao adiar mudanças estruturais e priorizar a entrada de capital seguida de renegociação com credores. Ainda assim, a execução depende de uma concordância mínima entre os sócios sobre o tamanho do aporte e sobre as etapas seguintes.
A matemática da desalavancagem e o “ponto de equilíbrio”
Segundo a apuração, a capitalização, combinada com venda de ativos, poderia ser suficiente para trazer a alavancagem financeira para um patamar mais sustentável abaixo de 3 vezes. Essa meta é relevante porque o indicador de 5,3 vezes, citado no texto, sugere pressão elevada sobre a geração de caixa e maior sensibilidade a juros, prazos e covenants.
A estratégia descrita se apoia em três pilares: entrada de capital (reduzindo pressão de curto prazo), negociação com credores (incluindo conversão de dívida em equity como alternativa) e alienação de ativos (para geração de caixa e redução de endividamento). A diferença entre os planos está no “quando” e no “como”: primeiro capitaliza e depois renegocia, mantendo a empresa unificada, ou já capitaliza com a companhia redesenhada e separada em dois blocos.
Conselho terá de arbitrar o caminho, enquanto prazos correm
Com o desenho da Shell já apresentado ao management e a proposta de Cosan e BTG na mesa com prazo de resposta, a disputa tende a migrar para o conselho, onde os sócios precisarão acomodar interesses financeiros, estratégia industrial e, sobretudo, a urgência de estabilização.
A decisão envolve riscos de execução e riscos de percepção. Uma reestruturação “mais simples” pode reduzir fricções e acelerar a negociação com credores. Uma cisão, por sua vez, pode criar uma narrativa de foco e destravamento de valor, mas também aumenta a complexidade e pode exigir mais tempo — ativo escasso quando a alavancagem está pressionada e as conversas com credores se tornam inevitáveis.
O desfecho, pelo que indica a apuração, depende menos de uma ideia isolada e mais de um pacto de acionistas: sem acordo sobre a capitalização, não há etapa seguinte. Com acordo, abre-se a janela para discutir dívida, conversões e eventuais ofertas de ações, com impacto direto no controle, na diluição e no futuro desenho da Raízen.
