Na última coluna comentei a derrota parcial da Securities and Exchange Commission em uma ação contra a Ripple e seu impacto nas cotações de criptomoedas. Sustentei que a euforia do mercado com a perspectiva de enfraquecimento dos poderes do regulador não deveria reduzir a atenção quanto ao tema, inclusive porque os mesmos investidores virão bater às portas do governo caso sejam vítimas de fraude.
Há visões muito diversas sobre qual seria a forma mais eficiente de regular o mercado de criptoativos. No caso da SEC, a alternativa adotada – e por ora parcialmente tolhida – foi a de tratar sua venda como oferta ordinária de valores mobiliários. Em outras palavras, o regulador americano quis submeter um novo ativo – as criptomoedas – à regulamentação tradicional.
No caso Ripple, para fazer prevalecer sua visão, a SEC aplicou aos criptoativos sua mais conhecida forma de atuação, que consiste em propor uma ação judicial contra aqueles que, a seu ver, violam as leis que regulam o mercado de capitais. Aquilo que Roberta Karmel, advogada e depois diretora da SEC, criticou em um livro hoje tornado clássico – Regulation by Prossecution (Nova York, 1981).
Essa forma tradicional de atuação da SEC não se deve apenas à cultura do regulador como xerife. Ao contrário do que acontece com a CVM, na maioria dos casos a SEC não pode impor sanções sobre violações graves – seja diretamente, seja por um juiz administrativo. Uma ação judicial acaba sendo a única forma de atuação possível.
Mas a verdade é que tanto do ponto de vista substancial (ao aplicar regras tradicionais a novos produtos), quanto procedimental (ao litigar ao invés de regular), a abordagem da SEC é diferente daquela que tem sido adotada por outros reguladores para tratar do tema. O mais recente exemplo vem da União Europeia.
No final de maio deste ano, o Parlamento Europeu e o Conselho da União Europeia aprovaram um regulamento para o mercado de criptoativos, debatido publicamente por mais de dois anos. A finalidade declarada da regra é a de incentivar a adoção, no mercado de capitais, da tecnologia de registro distribuído (em inglês distributed ledger technology, ou DLT) – de que o blockchain é a modalidade mais conhecida.
O potencial da tecnologia DLT no mercado de capitais é evidente. Ela permite que dados sejam distribuídos e armazenados entre dispositivos conectados a uma rede descentralizada, que registros de eventos sobre esses dados sejam realizados de maneira sequencial e que a autenticidade das transações seja confirmada por assinaturas digitais. Os criptoativos são, atualmente, o campo de uso mais disseminado daquela tecnologia.
A recente norma da União Europeia afirma que, “ao simplificar os processos de mobilização de capital e aumentar a concorrência, as ofertas de criptoativos poderão abrir caminho a uma forma inovadora e inclusiva de financiamento, nomeadamente para as pequenas e médias empresas”. E, por outro lado, “quando utilizados como meio de pagamento, os criptoativos podem proporcionar oportunidades para a realização de pagamentos mais baratos, mais céleres e mais eficientes”.
Os criptoativos abrangidos pelo conceito de depósitos ou de ativos financeiros já estavam submetidos à regulação da União Europeia aplicável àquelas modalidades de direitos. A norma recentemente aprovada aplica-se às ofertas dos demais criptoativos, que ela classificou em três tipos, impondo diferentes níveis de exigências regulatórias, por conta dos diferentes níveis de riscos que identificou.
O primeiro grupo é o de criptoativos referenciados a uma moeda oficial (isto é, uma moeda que tem curso legal em algum país), que funcionam como uma espécie de moeda eletrônica e são por isso chamados de tokens de moeda eletrônica. Já o segundo grupo é o dos tokens referenciados por ativos, que podem ser únicos (desde que não sejam moedas) ou variados (podendo incluir, nesse caso, uma ou mais moedas).
Finalmente, além dessas duas modalidades, a nova regulamentação europeia refere-se a um terceiro grupo, residual, que abrange qualquer outro criptoativo, incluindo os chamados tokens de utilidade (que dão direito a produtos ou serviços). A princípio, para assegurar sua proporcionalidade e evitar uma excessiva restrição à atividade empresarial, a regulamentação não se aplicará a essa terceira modalidade de criptoativo.
Esse terceiro gênero, dada sua amplitude e o detalhamento das definições aplicáveis às duas primeiras categorias, pode redundar em alguma discussão sobre a aplicação ou não da nova regulamentação a situações específicas. É louvável, no entanto, que a estrutura da norma importe que, em caso de dúvida, ela não será aplicada – o que tende a frear a eventual atuação excessiva de reguladores dos estados membros.
Assim, mesmo ressalvadas as críticas a certas exigências para os emissores e a certos ônus sobre os intermediários – que podem de fato parecer exagerados –, a nova norma europeia pondera a intervenção regulatória pela intensidade do risco para os investidores, mas sem renunciar ao dever de regular o mercado, em benefício dele mesmo.
De fato, ao regular as ofertas de criptoativos a União Europeia busca dar mais segurança jurídica aos emissores e proteger os investidores pelo aumento da qualidade da informação, fazendo-o, contudo, com um objetivo mais amplo, de reduzir o risco de fraudes que, além de perdas patrimoniais, abalem a confiança dos investidores e a própria reputação dessa promissora modalidade de ativos.
A nova regulamentação europeia dos criptoativos é o resultado de um longo debate, em um ambiente que também testemunhou, ao longo dos último vinte anos, importantes alterações na organização dos reguladores financeiros e de mercados de capitais. No Brasil, infelizmente, o caminho para essas alterações não tem sido debatido, com prejuízo concreto para nossos mercados e a atividade econômica em geral.
